José Luis López

Gestión Valor

Posted on: abril 6, 2009

 

La gestión valor cae en la trampa del mercado

 Miguel Rodríguez – 14/03/2009

Si no existiera un mercado como éste no podríamos dar las rentabilidades que damos’, comentan desde Bestinver, el grupo que preside Francisco García Paramés, apodado el Buffett español. Paramés es el máximo representante en España de la gestión valor, aquella que invierte en valores que cotizan en Bolsa por debajo de su valor intrínseco; es decir, cuyo precio no refleja su valor real. Los fondos de la entidad, propiedad de Acciona, lograron ganancias superiores al 10% en pleno pinchazo de la burbuja tecnológica de principios de la década. El fondo Bestinver Bolsa ha ganado un 11,4% de media anualizada entre 1995 y 2008. Sólo ha sufrido caídas en dos ejercicios, en 1998, cuando despuntaron las empresas de crecimiento, y en 2008, cuando perdió un 35,26%, el peor balance de sus 15 años de historia.

No es un caso aislado. La gestión valor se ha visto arrastrada por la terrorífica espiral de ventas que sufren las Bolsas , y el propio Warren Buffett, el Oráculo de Omaha, el gestor de valor por excelencia, ha reconocido que 2008 ha sido el peor año de la historia de los 44 años de su vehículo de inversión, Berkshire Hathaway.

¿Suponen estos resultados el fracaso de un estilo de gestión? Ni mucho menos, pero es difícil evitar las pérdidas cuando el mercado no discrimina. ‘Algunos inversores nos han preguntado por qué no hemos sido capaces de evitar las pérdidas en esta caída, al contrario de lo que conseguimos en otros ejercicios difíciles (1994, 2000, 2001 y 2002). El motivo es que en esta ocasión el mercado no está discriminando y la Bolsa está siendo utilizada por particulares, empresas e instituciones como la principal vía de financiación’, explica Bestinver en su última carta a los inversores.

Muchos gestores se han visto atrapados por la denominada value trap o trampa de valor. ‘Si apuestas por valores que se han abaratado mucho, pero las ventas prosiguen, te ves atrapado’, comenta Víctor Alvargonzález, director general de Profim. Los gestores de valor suelen apostar por compañías con un ratio Precio/Valor en libros bajo. Es decir, empresas que cotizan cerca del valor contable de la empresa, definido como el activo menos el pasivo exigible, o directamente el valor del activo de la empresa menos la deuda que tiene.

El desplome de las Bolsas ha rebajado enormemente este ratio en numerosas compañías, especialmente entre los bancos, un sector que suele ser objetivo de inversión de los gestores de valor por la recurrencia de sus resultados y su dividendo consistente. ‘El sector financiero tiene ratios generalmente bajos y rentabilidad por dividendo elevada. Hasta un tercio de las carteras valor suele estar formada por entidades financieras’, explica José Joaquín Mateos, Barclays Bolsa España Selección.

El problema, más que de estilos de gestión, ha sido sectorial. ‘Hemos visto cada vez más gestores de crecimiento que invertían en el sector financiero, mientras los inversores de valor se salían’, explica Fernando Luque, de Morningstar. En lo que va de año, siete de los ocho fondos de Bolsa española que Morningstar califica de estilo valor han perdido bastante menos que el Índice General de la Bolsa de Madrid. El de José Joaquín Mateos, por ejemplo, pierde tan sólo un 9,6%, frente al 19,8% que pierde el IGBM.

Históricamente, las cifras dan la razón a los gestores de valor. Aunque cada estilo despunta según qué momento del ciclo, de media en los últimos años han rentado más las carteras valor que las de crecimiento, que son las que apuestan por compañías con fuertes perspectivas de aumento de beneficio, aunque coticen a precios caros. El índice estadounidense Russell 2000 de compañías valor, formado por valores con un ratio bajo de Precio/Valor en libros, arroja una rentabilidad media anualizada del 6,91% entre 1997 y 2008. El índice Russell 2000 para empresas de crecimiento, por contra, arroja una rentabilidad media anualizada del 0,48% en el mismo periodo.

‘Por valoración, ahora todo el mercado es value’, sostiene Mateos. ‘Los ratios están baratos, pero es momento de buscar compañías que sean capaces de desarrollar su negocio de forma normal, con consistencia en ingresos y beneficio operativo y con poca deuda’.

Cuando valor y precio no coinciden

‘El value investing aprovecha las fluctuaciones a corto plazo de las cotizaciones para invertir a largo plazo’, cuenta Bestinver en su web. La base de este estilo de inversión reside en encontrar compañías cuyo precio de mercado es más bajo que su valor real. Es decir, apostar por compañías cuyo precio y valor no coinciden por las distorsiones del mercado a corto plazo, y apostar por que precio y valor se igualarán a largo plazo.

La valoración se hace a través de análisis fundamental, como por ejemplo mediante el cálculo de los flujos de caja futuros. De ahí se extrae el valor intrínseco. La diferencia entre ese valor y el precio de la acción, si éste es más bajo, es el margen de seguridad.

El objetivo son negocios comprensibles, con buenas perspectivas a largo plazo, dirigidos por gentes honesta y competente y que coticen a precios atractivos.

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